La gran mayoría de las entidades han superado expectativas, pero los bajos tipos de interés seguirán siendo un lastre para la recuperación de la rentabilidad de activos.

Superando expectativas y con mejores previsiones: Los resultados 4T16 han superado expectativas en la gran mayoría de las entidades, pero la rentabilidad sigue deprimida (gráficos 7 y 8). Las previsiones para 2017 cuentan con un mejor tono por los menores costes y provisiones, así como por la vuelta del crédito. Los bajos tipos de interés seguirán siendo un lastre para la recuperación de la rentabilidad de activos.

Margen financiero: los resultados de 4T16 han mostrado un cambio de tendencia en este indicador en casi todas las entidades, tras los mínimos alcanzados en 3T16 (gráfico 1 y 2). La excepción aquí ha sido Sabadell, que ha registrado un goteo a la baja de 2p.b. vs 3T16, aunque, en el caso de la comparativa meramente doméstica (gráfico 2) se mantiene como la entidad con mayor rentabilidad por activos gracias al mantenimiento de los suelos en los tipos hipotecarios. Bankinter se consolida en la segunda posición gracias al cambio de mix, registrando el mayor NIM en 5 años.

Continuado empeoramiento de los ratios de eficiencia: la presión de los ingresos sigue haciendo mella en los ratios de eficiencia (gráfico 5), a pesar de los ajustes realizados en los últimos años. Caixabank se ha beneficiado de la reducción de red realizada, aunque se mantiene por encima de la media del sector.

TLTRO II: a excepción de Santander y BBVA, que comenzarán en 1T17, todas las entidades han incluido ya en 4T16 la contribución positiva del TLTRO II, dado el cumplimiento de los requerimientos de financiación concedida. Se trata de un punto positivo que confirma la recuperación del crédito, que pensamos que seguirá en 2017, aunque todavía el saldo agregado podría mostrar contracción vs 2016 (seguirán pensando las amortizaciones anticipadas de la cartera hipotecaria).

Normalización del coste del riesgo: el CoR continúa normalizándose (gráficos 3 y 4), aunque impactado por la nueva normativa de BdE (Anejo IX como adelanto a IFRS 9) que implicaba una reversión en provisiones de crédito, pero un aumento de las asociadas a activos dañados. Así, Bankia y Caixabank publicaban un CoR negativo en 4T16, mientras que Popular mostraba una importante desviación al alza (más reducida en Sabadell).

Consolidando niveles de capital: las entidades continúan consolidando sus ratios de capital (gráfico 6), manteniéndose muy holgados frente a los requerimientos del SREP. Popular ha registrado un ratio CET1 FL de 8,17% (12,12% en términos phased–in vs 10,25% requerimiento SREP para 2016 y 7,875% requerimiento SREP para 2017), presionado por la pérdida contable de casi 3.500 M. € e impactado adicionalmente por la nueva normativa de provisiones, que elevaba los APRs del grupo, y por la reforma fiscal, que limitaba la deducibilidad de los DTAs. Bankinter también ha registrado corrección en CET1 FL vs 2015 por la integración de Portugal.

Dividendos en efectivo, pero por debajo de lo esperado: Caixabank, BBVA y Sabadell pagarán los próximos dividendos en efectivo, aunque el payout total se rebaja al eliminar el scrip, siendo menores de lo esperado.

Revisión de recomendaciones: Tras estos resultados, hemos ajustado estimaciones/recomendaciones. Tras los decepcionantes resultados dePopular, hemos rebajado la recomendación a Vender (antes Mantener) con un precio objetivo de 0,83 € (antes 1 €). En BBVA reiteramos la recomendación de Mantener, pero rebajamos el precio objetivo desde 6,75 € hasta 6,40 € por la rebaja del dividendo esperado. En Caixabank y Santander reforzamos nuestra recomendación de Compra, elevando el precio objetivo hasta 3,85 € (vs 3,50 € anterior) y 5,60 € (vs 5,45 € anterior) respectivamente. En Bankinter y Bankia conservamos nuestra recomendación de Venta (P.O. 7,1 € y 0,9 € respectivamente) ya que pensamos que hay más valor en otros comparables con ratios de valoración menos estresados. Tras ver el plan estratégico de Sabadell, revisaremos estimaciones y recomendación próximamente.